造紙印刷：降息改善紙企盈利空間

維持行業(yè)增持評(píng)級(jí)，首推晨鳴紙業(yè)。央行宣布自 2015年 3月 1日起以對(duì)稱方式下調(diào)人民幣存貸款基準(zhǔn)利率 0.25%，旨在引導(dǎo)各類市場(chǎng)利率和社會(huì)融資成本下行，以緩解實(shí)體企業(yè)融資成本高問(wèn)題。 我們認(rèn)為，降息將降低高負(fù)債的造紙行業(yè)財(cái)務(wù)成本，改善造紙企業(yè)盈利空間；其中我們看好行業(yè)龍頭憑借規(guī)模優(yōu)勢(shì)、均衡布局、成本控制等綜合競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，在行業(yè)基本面筑底的背景下充分體現(xiàn)其優(yōu)勢(shì)；維持行業(yè)“增持”評(píng)級(jí)，首推晨鳴紙業(yè)。

  　　降息改善紙企盈利空間，行業(yè)龍頭成本管理優(yōu)勢(shì)更將凸顯。近年來(lái)造紙行業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率呈現(xiàn)逐年攀升的節(jié)奏，2014 年行業(yè)整體資產(chǎn)負(fù)債率超過(guò) 70%，造紙上市公司資產(chǎn)負(fù)債率在 55%左右。在造紙行業(yè)普遍高財(cái)務(wù)杠桿的特點(diǎn)下，央行降息將提升行業(yè)整體盈利空間預(yù)期，降低造紙企業(yè)的融資成本及財(cái)務(wù)費(fèi)用。相比中小紙企，行業(yè)龍頭憑借在公司資質(zhì)、信用評(píng)級(jí)等方面的顯著優(yōu)勢(shì)，其負(fù)債類融資能力或?qū)⒌玫綄?shí)質(zhì)性受益，從而節(jié)約財(cái)務(wù)費(fèi)用、進(jìn)一步鞏固成本管理優(yōu)勢(shì)、改善盈利能力。我們預(yù)計(jì)，未來(lái)仍有一定降息空間，龍頭企業(yè)將持續(xù)受益于融資成本下降，提升管理優(yōu)勢(shì)和盈利彈性。    　　基本面筑底迎拐點(diǎn)預(yù)期，行業(yè)價(jià)值重估。2010 年三季度以來(lái)，造紙行業(yè)產(chǎn)能過(guò)剩造成景氣度不斷下滑，經(jīng)過(guò) 4年去產(chǎn)能、去庫(kù)存的調(diào)整，行業(yè)供需情況基本處于弱平衡狀態(tài)，上中下游庫(kù)存均處于最低水平。目前國(guó)際漿價(jià)低位震蕩、國(guó)內(nèi)環(huán)保政策趨嚴(yán)，小紙廠產(chǎn)能正在持續(xù)收縮，行業(yè)集中度未來(lái)將進(jìn)一步集中，大型紙企優(yōu)勢(shì)將逐步凸顯；而造紙板塊龍頭公司估值，無(wú)論在歷史橫向還是 A 股周期板塊縱向?qū)Ρ壬暇幵跉v史低位，未來(lái)在基本面筑底、經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇預(yù)期的背景下，行業(yè)龍頭公司價(jià)值有待重估。    　　首選晨鳴紙業(yè)，PB<1+業(yè)績(jī)彈性顯著。目前造紙龍頭公司晨鳴紙業(yè)PB<1，估值修復(fù)空間大。在央行降息和造紙行業(yè)觸底反彈的背景下，公司造紙主業(yè)增速有望出現(xiàn)拐點(diǎn)；同時(shí)，公司設(shè)立財(cái)務(wù)公司、融資租賃公司涉足金融行業(yè)，將開(kāi)辟新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)。我們預(yù)測(cè)公司2015-2016 年的 EPS 分別為 0.51 和 0.67 元，增持評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià) 8.8元。其他受益標(biāo)的包括太陽(yáng)紙業(yè)、岳陽(yáng)林紙、華泰股份。    　　風(fēng)險(xiǎn)提示：紙品提價(jià)難以實(shí)施，紙品需求惡化、宏觀環(huán)境波動(dòng)。